东吴证券：给予国联股份出售评级

2022-01-12东吴证券股份有限日本公司张良卫,吴劲草,阳靖对国联股份透过研究并发布了研究报告《2021业绩首波书评：全年归母地藏利销售收入放缓约88%，制成品消费市场踏浪者小规模前进》，本报告对国联股份所述转售标准普尔，意味著市值为104.27元。

国联股份(603613)

业绩简评

2022年1月末11日，日本公司发布2021年大奖业绩预增公告。日本公司原订2021全年实现收入371至374亿元，销售收入放缓116.23%至117.98%；归母地藏利润5.71至5.76亿元，销售收入放缓87.37%至89.01%；扣非地藏利润5.23亿元至5.28亿元，销售收入放缓95.55%至97.42%。日本公司首波的归母地藏利润远超我们在此之前的纯利得出结论。

兼营分析

2021Q4首波收入国民生产总值的中央为93.3%，归母地藏利润国民生产总值的中央为86.4%。根据全年业绩首波测算，2021Q4日本公司实现收入136.3~139.3亿元，销售收入+91.2%~95.4%；归母地藏利润2.32~2.37亿元，销售收入+84.4%~88.3%；扣非地藏利润2.14~2.22亿元，销售收入+106.6%~114.4%。日本公司业绩高增的主要原因是旗下各“来日”制成品消费市场游戏平台大力实施务实高效的河两岸策略，需求量快速放缓。

原订2021Q4日本公司归母地藏利率少于2021Q1-3，利润率远超我们的在短期内。根据首波的中央测算，2021Q4日本公司归母地藏利率为1.70%，销售收入-0.06pct。在小规模让利以开拓新品类、做深现有投资者的情况下，日本公司归母地藏利率仍保持稳定，这意味着日本公司在大部分主要品类上或已具备一定的零售业立足之地。2021Q4的归母地藏利率逐年少于2021Q1-3的1.44%，我们相信这主要是由于日本公司的大部分额度在2021Q1-3提前计提引致。

看好制成品消费市场覆盖全域小规模大大提高。据伊恩咨询测算，2020年我国制成品消费市场覆盖全域大约仅为4.5%；2025年制成品消费市场的覆盖全域有望达到13.2%。我们相信，覆盖全域大大提高将是未来制成品消费市场零售业的核心放缓飞轮。制成品企业的采销环节逐步从传统经销渠道改向制成品消费市场是大趋势，有利简化流程、降本增效。

纯利得出结论与投资标准普尔：我们相信制成品消费市场的覆盖全域有较大大大提高空间，停滞不前高速成长阶段，国联股份旗下各大“来日”制成品消费市场游戏平台有望小规模飞轮日本公司业绩放缓。我们将日本公司2021-23年归母地藏利润得出结论从5.6/9.4/15.4亿元调整至5.7/9.3/14.8亿元，销售收入国民生产总值并列88%/62%/60%。1月末11日收盘价对应2021-23年PE并列65x/40x/25x，维持“转售”标准普尔。

风险提示：制成品价格不稳定性，新游戏平台少在短期内，用户流失，产业网际网路转变战略目标推进少在短期内，零售业竞争升温等

该股除此以外90天内共有15家该机构所述标准普尔，转售标准普尔14家，增持标准普尔1家；过去90天内该机构目标均价为137.6；证券之主星市值分析工具箱标示出，国联股份（603613）好日本公司标准普尔为4主星，好价格标准普尔为2.5主星，市值综合标准普尔为3.5主星。(标准普尔全域：1 ~ 5主星，最高5主星)